Finanzmärkte Ausblick

Schweizerische Nationalbank in der Zwickmühle

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August 2019

 

Die Schonzeit für die Schweizerische Nationalbank (SNB) ist endgültig vorbei. Erstmals seit zwei Jahren fiel der Euro Ende Juli wieder unter die psychologisch wichtige Schwelle von 1,10 Franken. Und erstmals seit dem europäischen Wahlfrühling 2017 scheint die SNB wieder nennenswert am Devisenmarkt interveniert zu haben. Diese Strategie wird vorerst Priorität haben, denn höhere Negativzinsen dürften schnell schmerzhaft werden.

Nicht nur die heissen Temperaturen dürften den Notenbankern bei der SNB diesen Sommer Schweissperlen auf die Stirn treiben. Dafür genügt allein schon ein Blick auf die Devisenkurse. Denn seit Wochen kennt der EUR/CHF-Wechselkurs nur noch eine Richtung: nach unten. Die Ursachen dafür sind mindestens dreierlei. So gesellen sich zum traditionellen, langfristig wirkenden Aufwertungstreiber – dem hohen Leistungsbilanzüberschuss – derzeit noch die Faktoren Geldpolitik und Konjunktur dazu.

Der Franken profitiert doppelt
Die US-Notenbank hat in den letzten Wochen nicht nur verbal eine 180-Grad-Kehrtwende vollzogen. Sie hat ihren Worten auch Taten folgen lassen und den Leitzins Ende Juli erstmals seit mehr als zehn Jahren gesenkt. Die Europäische Zentralbank (EZB) ihrerseits – offensichtlich unter Zugzwang – hat einer weiteren Senkung des Einlagezinssatzes im Herbst zuletzt ebenfalls weit die Tür geöffnet. Da sich die Zinsdifferenzen zwischen der Schweiz und den zwei anderen Währungsräumen dadurch verringern, wird der Franken attraktiver. In puncto Konjunktur haben die Risiken derweil weiter zugenommen. Diverse Modelle zeigen inzwischen eine Rezessionswahrscheinlichkeit von mehr als 30 Prozent in den kommenden zwölf Monaten an. Dieser Dynamikverlust der Weltwirtschaft ist für den Schweizer Franken ebenfalls positiv. Denn historisch war er nicht nur in Leitzinssenkungsphasen der Fed, sondern auch während Rezessionen eine der stärksten Währungen.

Wo liegt die Schmerzgrenze?
Ende Juli ist der Euro gegenüber dem Schweizer Franken nun erstmals seit gut zwei Jahren wieder unter die psychologisch wichtige Marke von 1,10 Franken gefallen. Offensichtlich war dies für die SNB bereits eine (erste) Schmerzgrenze. Zumindest lässt sich aus den Sichteinlagen der Geschäftsbanken bei der Nationalbank ablesen, dass diese wohl erstmals seit dem europäischen Wahlfrühling 2017 – als die Angst vor deutlichen Stimmgewinnen für Europas Populisten umging – wieder in grösserem Umfang interveniert hat. Unserer Meinung nach ist die «1,10» aber keine harte Linie. Angesichts der ausgeblähten SNB-Bilanz könnte es sich bei der jüngsten vermuteten Intervention zunächst nur um einen «Probeschuss» gehandelt haben. Mehr Geld dürfte erst auf tieferen Niveaus eingesetzt werden.

Leitzins von minus 1 Prozent bleibt zunächst im Giftschrank
Noch höhere Negativzinsen sind sogar ein ganzes Stück weiter entfernt. Denn ein SNB-Leitzins von minus 1 Prozent würde das Instrument «Zinsschraube» wohl maximal ausreizen. Zu diesem letzten Mittel werden die Schweizer Notenbanker nur im Extremfall greifen. Der Druck auf die Bankenlandschaft ist heute auch so schon hoch genug. Sollten sich die makroökonomischen Rahmenbedingungen nicht ändern – sprich sich das Weltwirtschaftswachstum beschleunigen und die Notenbanken wieder auf die Bremse gehen – dürfte der Schweizer Franken seinen Aufwertungskurs mittelfristig fortsetzen und sich in Richtung unseres 12-Monats-Ziels von 1,06 Franken  bewegen. Das Tempo der Aufwertung wird dabei wesentlich von der Interventionsbereitschaft der SNB abhängen.